메르코어 창업자, 세쿼이아 '이중 가격' 밸류에이션을 '사기'라 정면 비판

AI 인재 매칭 플랫폼 메르코어(Mercor)의 공동창업자 브렌든 푸디(Brendan Foody)가 세계 최정상급 벤처캐피털로 꼽히는 세쿼이아(Sequoia)를 X에서 정면으로 비판했다. 최근 창업자와 창업자 출신 투자자들이 VC에게 당한 부당 대우를 잇따라 폭로하는 가운데 나온 발언이다. 메르코어는 직전 기업가치 100억 달러로 평가받았다.

푸디는 "'세쿼이아 스캠'은 단순한 무용담 하나보다 더 심각하다"며, "지난 6개월간 세쿼이아가 두 개의 트랜치로 투자하는 라운드를 여섯 건 정도 봤다. 모두가 높은 밸류에이션으로만 투자한 척한다. 창업자들은 이를 직원들에게 잘못 전달하고, 엔젤 투자자들에게도 그렇게 팔고 다닌다"고 적었다.

이 '이중 가격(dual-pricing)' 구조에서는 리드 VC가 자본의 상당 부분을 더 낮은 우대 밸류에이션으로 투자하고, 훨씬 적은 금액만 크게 높은 가격에 넣는다. 이렇게 발표되는 거대한 '헤드라인' 밸류에이션은 그 회사가 시장의 압도적 승자라는 인식을 만들어내며, 정작 리드 투자자의 실제 평균 진입가는 훨씬 낮다는 사실을 가린다.

격차는 극명할 수 있다. AI 기반 IT 헬프데스크 스타트업 서벌(Serval)이 10억 달러 가치에 7,500만 달러 규모 시리즈 B를 발표했을 때, 그 발표는 전모를 담지 않았다. 월스트리트저널에 따르면 세쿼이아의 실제 최저 진입가는 회사를 4억 달러로 평가한 것으로, 헤드라인 수치의 절반에도 못 미쳤다.

서벌만의 일이 아니다. AI로 사용자 행동을 시뮬레이션해 시장조사에 쓰는 스타트업 아루(Aaru)에서는, 리드 투자자 레드포인트(Redpoint)가 발표된 10억 달러 헤드라인과 달리 실제로는 4억 5천만 달러 밸류에이션에 투자했다.

세쿼이아의 숀 머과이어(Shaun Maguire)는 푸디의 표현에 직접 반박했다. 그는 "솔직히 그런 행태를 일부 본 적은 있지만 이를 '세쿼이아 스캠'이라 부르는 건 부당하다"며, "세쿼이아에서 일한 7년 동안 대략 다섯 번 정도 있었던 일"이라고 적었다. 다른 투자자들이 핫한 회사, 대개 AI 기업에 세쿼이아가 지불하려는 수준보다 높은 가격을 낼 의향이 있어, 파트너의 회사 육성 관계와 자본을 분리하려다 보니 짧은 시간 안에 서로 다른 밸류에이션의 두 트랜치가 생긴다는 설명이다.

머과이어는 "여기에 수상한 점이 있다고 보지 않지만, 봤다면 알려달라"며 "VC는 반복되는 게임이라 사람들을 오도하는 건 우리에게도 말이 안 된다"고 했다. 그러면서 "메르코어의 성공을 축하한다. 우리에겐 놓친 건이었다"고 덧붙였다. 푸디 역시 세쿼이아가 가장 빈번하게 쓰긴 해도 이 수법을 쓰는 유일한 곳은 아니라고 인정했다.

다만 이 관행을 '사기'라 부르는 건 지나칠 수 있다. 독립적인 409A 감정을 제공하는 아르마니노(Armanino)의 밸류에이션·재무모델링 파트너 제이슨 우(Jason Woo)에 따르면, 직원 스톡옵션은 이론상 헤드라인 숫자가 아니라 모든 트랜치를 혼합한 가치로 책정돼야 한다. 409A는 회사의 공정시장가치를 반영해, 보도자료에 실린 밸류에이션과 무관한 행사가를 직원에게 부여하도록 돼 있다.

함정이 있다. 409A 밸류에이션은 낮게 잡히는 경향이 널리 알려져 있다. 행사가가 낮을수록 회사의 세금 부담이 줄어, 그 숫자를 낮게 유지하려는 구조적 유인이 존재하기 때문이다. 엔젤 투자자의 경우는 더 복잡하다. 옵션을 받는 직원과 달리 엔젤은 직접 수표를 쓰는데, 엔젤과 창업자가 제시하는 숫자 사이에는 독립 감정인이 끼어 있지 않다.

이중 가격은 VC와 창업자가 치열한 시장에서 성공의 인식을 조작하는 여러 방식 중 하나일 뿐이다. 더 만연한 또 다른 수법은 연간반복매출(ARR)을 부풀리거나 노골적으로 과장하는 것이다. 제너럴 카탈리스트를 거쳐 버딕트 캐피털(Verdict Capital)을 세운 니코 보나초스(Niko Bonatsos)는 지난달 아테네에서 열린 테크크런치 행사에서, 갑자기 매우 높은 ARR 숫자를 받아 창업자에게 이유를 물었더니 "캠페인 하나가 터져서 어제 매출의 365배"라는 답이 돌아왔다며 "일부 용어는 의미를 잃었다"고 말했다. 푸디는 추가 언급을 거부했고, 세쿼이아는 즉시 응답하지 않았다.